從今年4月宣布試點(diǎn)以來(lái)，各方對(duì)滬港通業(yè)務(wù)的關(guān)注一時(shí)無(wú)二。各種分析評(píng)估時(shí)常見諸媒體，從改革意義到行業(yè)生態(tài)，從市場(chǎng)走勢(shì)到個(gè)股分析，里里外外把滬港通業(yè)務(wù)分析了個(gè)通透。面對(duì)各路的高瞻遠(yuǎn)矚，筆者倒是認(rèn)為眼下最需要進(jìn)行的應(yīng)該是投資者教育。本著胡適先生“少談些主義多研究些問題”的宗旨，筆者嘗試通過本文討論一下上海、香港兩市交易、結(jié)算制度的不同，希望可以為即將出航的滬港通投資者和券商們提供一些借鑒。

　　說(shuō)到香港市場(chǎng)和A股市場(chǎng)的不同，[新加坡公司注冊(cè)]多數(shù)人會(huì)首先想到香港T+0和內(nèi)地T+1之別。眾所周知，A股市場(chǎng)在上世紀(jì)九十年代初剛啟動(dòng)時(shí)也曾采用了“T+0”的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易模式，但是由于出現(xiàn)大量投機(jī)行為，使得炒作情緒過盛，所以在1995年初被叫停，此后的“T+1”模式延續(xù)至今。二十年間，有人稱贊“T+1”模式抑制了過度投機(jī)，也有人抱怨其扼殺了市場(chǎng)流動(dòng)性。無(wú)論是褒是貶，我們切中要點(diǎn)了嗎？我們來(lái)看看香港市場(chǎng)。

　　在香港市場(chǎng)進(jìn)行過股票交易的投資者，都會(huì)覺得當(dāng)日買進(jìn)的股票在當(dāng)日賣出是一件極為尋常的事，這是因?yàn)橄愀鄣慕灰滓?guī)則實(shí)行當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易模式。進(jìn)入香港股票交易所網(wǎng)站查詢一下，我們還會(huì)發(fā)現(xiàn)，港交所規(guī)定成交資金和股票的結(jié)算都在T+2日進(jìn)行。因此，香港市場(chǎng)的投資者在T＋2日結(jié)算前，都可以充分利用現(xiàn)有資金和股票進(jìn)行反復(fù)交易。

　　券商作為港交所的會(huì)員向投資者提供委托交易服務(wù)，需要和投資者簽訂委托代理服務(wù)協(xié)議。而目前香港市場(chǎng)通行的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易機(jī)制使券商可以在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，盡可能地為客戶提供種類繁多、定制化的交易服務(wù)，一方面拓展了服務(wù)類別，另一方面也促進(jìn)了市場(chǎng)流動(dòng)性的提升。

　　當(dāng)然，香港市場(chǎng)在T＋2日結(jié)算的機(jī)制上還有很多細(xì)節(jié)可以探究，但本文無(wú)意成為研究論文，因此不做過多的討論。

　　放下香港市場(chǎng)，我們?cè)賮?lái)觀察一下內(nèi)地A股市場(chǎng)的交易和結(jié)算制度。簡(jiǎn)而言之，A股市場(chǎng)內(nèi)股票的結(jié)算采用T＋0模式，而資金結(jié)算采用的是T＋1模式。舉例說(shuō)，在T日正常交易時(shí)間內(nèi)，當(dāng)一名投資者成功地用1000元買入100股某股票，他會(huì)發(fā)現(xiàn)自己的證券賬戶內(nèi)立即顯示獲得了100股股票，而資金賬戶內(nèi)被扣減了1000元(暫不考慮交易費(fèi))。事實(shí)上，該100股尚未實(shí)時(shí)到賬(到賬時(shí)間為T日晚間，即T+0日到賬)，資金也尚未被打入對(duì)手方賬戶(到賬時(shí)間為T+1日下午四點(diǎn))，只是由于券商提供了相應(yīng)的記賬服務(wù)，使投資者可以實(shí)時(shí)觀察到交易結(jié)果。相對(duì)應(yīng)的，如果該投資者原本就持有100股股票，出售后獲得1000元資金，他會(huì)發(fā)現(xiàn)，該1000元資金可以用于在當(dāng)日購(gòu)買其他股票，卻無(wú)法即時(shí)取現(xiàn)。同理，該1000元資金并未立刻到賬(T+1日下午四點(diǎn)到賬)，只是因?yàn)閲?guó)內(nèi)交易制度允許可用資金的滾動(dòng)使用，使投資者可以即時(shí)地將賣出股票所得資金用于投資。

　　放眼全球主要市場(chǎng)，這種股票、[新加坡注冊(cè)公司]資金不同時(shí)結(jié)算的模式可能是A股市場(chǎng)獨(dú)有的，并攜帶有內(nèi)生性的風(fēng)險(xiǎn)。例如，投資者在T日買入股票，當(dāng)日股票即可完成結(jié)算并劃入該投資者的證券賬戶。而資金結(jié)算在T+1日進(jìn)行，屆時(shí)如果出現(xiàn)資金不足的情況，就可能觸發(fā)違約，影響正常交易，在極端情況下甚至可能擾亂市場(chǎng)秩序。為了避免此類情況的發(fā)生，內(nèi)地券商在和投資者簽訂服務(wù)協(xié)議的時(shí)候，需要在協(xié)議內(nèi)明確提出：投資者僅在賬戶內(nèi)有資金(股票)的情況下，才可以進(jìn)行不超過該量的買入(賣出)交易。這就是所謂的交易前“驗(yàn)資驗(yàn)券”。

　　通過驗(yàn)資驗(yàn)券和禁止股票的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易，券商成功地消除了股票、資金結(jié)算時(shí)間不同可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，但代價(jià)是在一定程度上縮減了為客戶提供靈活服務(wù)的空間。

　　對(duì)于港股通投資者，香港市場(chǎng)是一個(gè)開放和靈活的市場(chǎng)。當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易帶來(lái)的波動(dòng)性會(huì)比A股市場(chǎng)更為明顯。盡管目前規(guī)則依然要求進(jìn)行驗(yàn)資驗(yàn)券，且一些融資交易的方式在港股通試點(diǎn)前期并不適用，但是筆者相信，隨著港股通業(yè)務(wù)的逐漸成熟和推廣，這些可以幫助控制資金效率的方法終將對(duì)港股通投資者打開大門。

　　對(duì)于滬股通投資者，內(nèi)地A股市場(chǎng)無(wú)疑是一個(gè)管理相對(duì)嚴(yán)格的市場(chǎng)。俗話說(shuō)“由儉入奢易，由奢入儉難”，習(xí)慣于當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易和T+2結(jié)算前進(jìn)行錢、券劃撥的海外投資者和券商，需要認(rèn)真學(xué)習(xí)一下A股市場(chǎng)的規(guī)則。

　　尤其值得一提的是，香港市場(chǎng)奉行多券商、多托管商的開戶機(jī)制，與內(nèi)地指定券商交易、單一托管商的制度不同，也就給滬股通業(yè)務(wù)的驗(yàn)資驗(yàn)券帶來(lái)了難度。當(dāng)一位投資者使用了多家券商，他必須在T日前預(yù)先決定在各家券商處的資金和股票分配情況，并及時(shí)完成轉(zhuǎn)賬，以備T日交易使用。在T日，該投資者還需要向各家券商下達(dá)買入、賣出的指令，一些情況下還需要承擔(dān)各券商執(zhí)行情況不同帶來(lái)的價(jià)格差異。此外，驗(yàn)資驗(yàn)券的要求可能迫使投資者在交易真正發(fā)生前就通過非交易過戶的形式把資金、股票轉(zhuǎn)入券商的賬戶。海外基金會(huì)對(duì)其中存在的保密風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　為了減少多券商、多托管商問題給滬股通投資者帶來(lái)的麻煩，滬股通投資者不妨選擇單一券商進(jìn)行交易。早一步進(jìn)入A股市場(chǎng)的QFII投資者，在經(jīng)過多年的適應(yīng)后，已經(jīng)接受了內(nèi)地市場(chǎng)的運(yùn)行模式。盡管規(guī)則允許可以與最多三家券商開戶交易，QFII投資者在某一時(shí)段內(nèi)通常只通過一家券商進(jìn)行交易，也是為了簡(jiǎn)化交易流程，規(guī)避多券商同時(shí)交易可能引發(fā)的超買超賣等問題。對(duì)于有能力的大型券商，還可以為客戶提供主經(jīng)紀(jì)服務(wù)，在為客戶執(zhí)行滬股通交易的同時(shí)，也為其提供股票托管服務(wù)。這種模式不但可以有效地保證客戶在T日前準(zhǔn)備好驗(yàn)資驗(yàn)券所需的資金和股票，更方便了券商掌握客戶頭寸，避免超買超賣。對(duì)于不愿簽訂主經(jīng)紀(jì)服務(wù)合約的客戶，券商還可以考慮與客戶協(xié)商指定托管商，盡可能降低券商和托管商之間多頭對(duì)賬帶來(lái)的不便。

　　當(dāng)然，[注冊(cè)新西蘭公司]以上只是筆者根據(jù)自身經(jīng)驗(yàn)所提出的粗淺建議，最理想的方式還是由監(jiān)管機(jī)構(gòu)牽頭，設(shè)計(jì)全行業(yè)內(nèi)統(tǒng)一的解決方案，使之在發(fā)展之初就達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)化。

　　滬港通交易將在10月正式開閘。當(dāng)務(wù)之急，投資者需要熟悉新制度，適應(yīng)新市場(chǎng)；券商、托管商等機(jī)構(gòu)需要為客戶提供新的解決方案；監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要更有效地維護(hù)市場(chǎng)秩序和效率。若本文能夠?yàn)闇�港通投資者教育工作發(fā)揮些許作用也就足夠了。